13 de abril de 2018

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Perspectivas segundo trimestre: continuidad, con más volatilidad

El primer trimestre de 2018 se ha caracterizado por un repunte de la volatilidad. Los inversores lo estuvieron anticipando durante la mayor parte del año pasado, y finalmente en febrero y marzo se producía la corrección. Las razones, los miedos inflacionistas (especialmente intensos en el mes de febrero), el temor a una guerra comercial, una fuerte corrección del sector tecnológico (tras las acusaciones a Facebook por posible negligencia en el uso de datos de sus clientes) y, como subyacente de fondo, el miedo a que todos estos factores terminen llevando a una recesión mundial. El resultado, las primeras caídas trimestrales de las principales bolsas internacionales desde hace más de un año, y, sobre todo, un sentimiento negativo de los inversores que temen que el ciclo alcista bursátil que, en el caso del índice americano S&P 500 empezó en hace más de 8 años llegue a su fin.

Ante estos miedos, la opinión de nuestros analistas es una vuelta a los fundamentales. Nuestro escenario base es que finalmente los afanes proteccionistas de Donald Trump se quedarán en algunas restricciones a la importación de determinados productos, que serán contestadas por sus socios comerciales (principalmente China) con mesura, y que por tanto el impacto sobre el crecimiento y la inflación mundial será limitado.

En cuanto a la actuación de los bancos centrales, es cierto que las bolsas se han visto favorecidas por sus políticas monetarias extraordinariamente expansivas, y que efectivamente las mismas se van a ir retirando paulatinamente. Pero existen otros factores que explican el buen comportamiento de los mercados hasta hace tan sólo unas semanas. El primero, la solidez de los resultados empresariales, que se justifican en el mayor crecimiento económico mundial en una década. Aunque es cierto que las encuestas de confianza empresarial han sido algo más bajas en febrero y marzo, siguen mostrando niveles muy elevados, coherentes con un ciclo de expansión. El segundo, el proceso de restructuración empresarial llevado a cabo por las compañías en los últimos 10 años, ganando en eficiencia, en gobernanza corporativa, en rentabilidad, y en enfoque a nivel de proyectos. En tercer lugar, el avance tecnológico, que ha permitido mejorar la eficiencia de los procesos de producción además de abaratar los costes, lo que ha repercutido en inflaciones bajas y ha facilitado el papel de los bancos centrales. Por último, el papel de los bancos centrales, que fueron muy innovadores a la hora de implementar unas políticas monetarias ultra expansivas que permitieron no sólo reducir los costes de financiación, sino también dar tiempo a las empresas y a los gobiernos para realizar un intenso proceso de saneamiento. Ahora, siguen siendo muy cautos en el proceso de reducción de estímulos. Si tomamos como ejemplo a la Reserva Federal de EEUU, inició hace más de dos años el proceso de subida de tipos, prácticamente ha eliminado en su totalidad las compras de deuda (tras decidir en octubre de 2017 una progresiva reducción de su política de reinversión de vencimientos), y ha anunciado ya que seguirá subiendo los tipos de forma progresiva. En cuanto al BCE, se espera que elimine totalmente sus compras de deuda en 2018, sin que parezca probable la llegada de una primera subida de tipos oficiales hasta la segunda parte de 2019. Con la excepción del Banco de Japón, parece que el resto de los bancos centrales desarrollados también van a seguir esta tendencia de moderación.

El resultado más probable de este cambio de política de los bancos centrales será una subida de las rentabilidades de los bonos, pero no agresivas. Unos mayores rendimientos de los bonos no suponen en sí un riesgo para la renta variable, incluso si superaran las rentabilidades por dividendos, un escenario que no es especialmente raro. De hecho, los datos históricos indican que unos mayores tipos reales pueden comportar unos mayores múltiplos de precio/beneficios de las acciones. Prevemos por lo tanto que el próximo movimiento del 5% de la renta variable de EEUU sea al alza, y mantenemos una perspectiva constructiva a largo plazo, con una previsión para el índice S&P a 12 meses vista de 2.850 puntos (actualmente cotiza en torno a 2.670).

Mantenemos una opinión similar acerca de la renta variable europea. Unos sólidos fundamentos en la zona euro así como un continuo crecimiento de los beneficios permiten considerar la reciente corrección del mercado como una oportunidad de compra, pese a la apreciación del euro en los últimos tiempos. Las valoraciones de las acciones alemanas parecen especialmente atractivas, ya que las exportaciones germanas se encuentran en máximos históricos, la política monetaria de la zona euro sigue siendo expansiva y los beneficios empresariales están aumentando. En el lado negativo hay que destacar que las empresas alemanas se encontrarían expuestas en mayor medida a una mayor tensión comercial a nivel mundial y a nuevas depreciaciones del dólar.

Pero donde estamos especialmente positivos es en los mercados emergentes, especialmente de Asia. Los fundamentos macroeconómicos de estos países son extraordinariamente sólidos y el crecimiento de las exportaciones es boyante. Algo interesante es que el comercio entre países dentro de Asia representa una proporción cada vez mayor de las exportaciones, lo que debería de reducir la dependencia directa de la región con respecto a los mercados desarrollados. Esto es especialmente positivo teniendo en cuenta el riesgo de medidas proteccionistas de los EE. UU. Los mercados emergentes asiáticos se benefician desde hace tiempo de una fuerte industria tecnológica, pero prevemos que la contribución de la región al crecimiento de los beneficios por acción en 2018 dependa menos de este sector y sea más generalizada, lo que supondría una base económica más diversificada y por consiguiente, más estable. Se prevé un buen crecimiento de los beneficios de la región en 2018: un +20% el índice MSCI EM tras un 27% en 2017. No obstante, las tensiones geopolíticas y una apreciación del dólar podrían perjudicar a las divisas locales.

En resumen, empezamos un nuevo trimestre en el que probablemente persistirá la volatilidad, pero en el que esperamos que el comportamiento de los mercados de valores sea positivo, impulsado por la fortaleza del crecimiento económico y de los resultados empresariales. 

Disclaimer:
Centro de Inversiones DB: Rosa Duce
La información suministrada en este documento está basada en criterios objetivos e información fiable, pero no constituye oferta, ni solicitud para comprar o vender el producto financiero analizado, quedando la opinión expresada en la fecha de emisión del análisis, sujeta a cambios experimentados por los mercados. Deutsche Bank no se responsabiliza de la toma de decisiones que se fundamenten en esta información.
Fuentes: CIO Office Deutsche Bank.
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