11 de noviembre de 2016

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Perspectivas de los mercados ante la presidencia de Trump

Las elecciones han concluido y Donald Trump se erige como el 45º presidente de EEUU. Los republicanos mantienen además el control de las dos Cámaras del Congreso (la Cámara de Representantes y el Senado), lo que implica que el nuevo presidente tendrá, a diferencia de Obama, pleno margen de maniobra para llevar a cabo sus políticas. Pese a la volatilidad de las primeras horas, que hacían temer una sesión de caída en los mercados financieros semejante a la existente antes del Brexit, lo cierto es que la respuesta final de los inversores a este resultado ha sido mucho mejor de lo esperado. De hecho, tanto la bolsa de EEUU como las bolsas europeas cerraban el miércoles con subidas (la bolsa española terminó cayendo apenas un -0,4%). Las primeras palabras del futuro presidente, mucho más conciliadoras que las realizadas durante la campaña, servían para calmar los ánimos de unos inversores que confían ahora en que, al a postre, las medidas de Trump sean mucho menos agresivas y permitan un mayor crecimiento de la economía americana a medio plazo.

¿Cuáles son los pasos siguientes?

El nuevo presidente jurará su cargo en el Capitolio a las 12.00 h. del día 20 de enero. Tras una campaña centrada mayoritariamente en su figura, ahora es momento de restablecer las relaciones con el partido republicano y formar un nuevo gobierno. En total, más de 2.500 nuevas posiciones, todas ellas a aprobar por el Congreso. Cualquier medida que implique cambios en las relaciones comerciales o en la política de inmigración (durante la campaña Trump ha hecho mucho hincapié en medidas proteccionistas) han de ser aprobada por el Senado. En resumen, nos quedan semanas de incertidumbre. La visión de los analistas de Deutsche Bank es que tanto el Congreso como el Senado atemperarán en gran parte las medidas ligadas a estos dos ámbitos prometidas por Trump durante la campaña. Sin embargo, los planes de más política fiscal (inversión en infraestructuras) y menos presión impositiva (promete una rebaja del impuesto de Sociedades desde el 35% al 15%) sí que tendrían muchos visos de ser aprobados. Estas últimas implican más crecimiento para EEUU, y potenciales mayores beneficios para las compañías. De ahí que los inversores finalmente hayan respondido positivamente a la victoria de Trump en las elecciones.

Posibles medidas y actuales incertidumbres

Las mayores dudas se centran en el plano monetario y fiscal. En el plano monetario, Trump mantuvo durante la campaña su intención de no prorrogar el mandato de Janet Yellen en la Fed una vez que el mismo llegue a su fin en 2018, además de no apoyar más medidas de expansión monetaria. Por este motivo la reacción inicial de los mercados de deuda fue una caída desde el 80% al 50% en la probabilidad asignada a una subida de tipos de la Fed en diciembre. Según pasaban las horas, dicha percepción se fue dando la vuelta. A menos que veamos un comportamiento muy negativo de los mercados antes de la reunión de los días 13-14 de diciembre, lo más probable es que se realice una subida de tipos de 25 pb en dicha reunión. No obstante, la composición de la Fed en el futuro y el calendario de subidas durante 2017 son factores mucho más relevantes. Y a priori parece que veremos más subidas de lo que estaba previsto, algo que ha servido para apoyar la cotización del dólar.

En cuanto a la política fiscal, las promesas de Trump durante la campaña implican un importante incremento del déficit y la deuda pública. Según los cálculos de la Agencia Presupuestaria, los planes anunciados por el ahora nuevo presidente implicarían, de realizarse, un gasto total de hasta 4,6 bn. de dólares (un 2,5% del PIB). Esto supondría un potencial impulso sobre el crecimiento económico de hasta 2 p.porcentuales.

Impacto en los mercados
 

A la espera de conocer en las próximas semanas los planes del nuevo presidente, la reacción prevista en los distintos activos financieros de la nueva presidencia en EEUU es la siguiente:

Bonos: La rentabilidad del bono americano a 10 años ha subido con fuerza en los últimos dos días, hasta situarse por encima del 2% (frente al 1,7%-1,8% de las semanas anteriores). Las medidas de estímulo fiscal anunciadas por Donald Trump implican más déficit y más deuda a medio plazo, llevando previsiblemente a niveles más altos las rentabilidades. Los analistas de Deutsche Bank creen que la del bono a 10 años podría situarse en el 2,4% a cierre de 2017.

En el caso de los bonos europeos, hemos visto subidas también en los últimos dos días en las rentabilidades de los plazos más largos (la rentabilidad del bono alemán a 10 años ha subido hasta el 0,3%, muy lejos de los niveles negativos de hace un par de meses). No obstante, dichas subidas son más contagio a sus homólogos en EEUU que un cambio en las perspectivas sobre la futura política monetaria del BCE. De hecho, nuestros analistas no han cambiado sus previsiones. Creen que en diciembre el BCE alargará el plazo del programa de compra de deuda en seis meses, hasta septiembre de 2016. La demanda continua del BCE y la incertidumbre política deberían mantener bajas las rentabilidades de los bonos europeos.

Lo que sí podría producirse es un incremento de la pendiente de la curva de tipos europea, si, como se espera, el BCE cambia los criterios de elegibilidad de los activos a comprar (para así poder contar con oferta suficiente). Si decide eliminar la limitación de no comprar títulos con rentabilidades por debajo del -0,4% veríamos un mayor volumen de compras a corto plazo y, con ello, una mayor pendiente de la curva de tipos.

Divisas: se mantiene la visión positiva para el dólar, no sólo por las potenciales subidas de tipos de la Fed, sino también por el impacto de las medidas de impulso fiscal previstas. Entre ellas, la relativa a incentivar fiscalmente la repatriación de capitales de empresas americanas desde otros países (que han tratado así de eludir la alta imposición sobre los beneficios existente en EEUU). Bajo dicha propuesta, los más de 1bn. de dólares de beneficios generados fuera del país podrían pagar un tipo fiscal del 10% (vs. el 35% de tipo vigente). Este factor apoyaría, lógicamente, al dólar. Según las previsiones de los analistas de Deutsche Bank, la cotización del dólar podría colocarse por debajo de la paridad frente al euro a finales de 2017.

Mayores riesgos en las divisas emergentes. Las medidas proteccionistas anunciadas por Donald Trump en su campaña suponen un factor de riesgo para estos países, sobre todo para Latinoamérica. Mientras, las expectativas de mayor crecimiento en EEUU y el buen comportamiento de la economía china en 2017 deberían apoyar a los países asiáticos (mayores exportaciones).

Bolsas: Las dudas sobre las futuras medidas económicas del nuevo presidente pueden seguir generando volatilidad en las próximas semanas. No obstante, el mayor crecimiento económico previsto en EEUU, la fortaleza del dólar, y el fuerte peso en los índices americanos de sectores que claramente saldrán ganando bajo la legislación de Trump (financiero, farma) hace que la bolsa americana vuelva a ganar atractivo. Mientras, la incertidumbre política podría seguir siendo un freno para las bolsas europeas. Un No en el referéndum sobre la reforma del Senado en Italia podría llevar a una caída del gobierno Renzi y a nuevas elecciones en este país en 2017 (que se añadirían a las ya existentes en Holanda, Francia y Alemania). La decisión del Tribunal de Justicia británico en contra del gobierno del Reino Unido (que no podrá pedir oficialmente la salida sin pasar por el Parlamento) eleva el riesgo, a juicio de los analistas de Deutsche Bank, de elecciones legislativas anticipadas en este país también el próximo año.

¿Qué hacer con las carteras en estos momentos?
 

Seguimos en un momento de mucha incertidumbre. A la espera de que conozcamos las medidas del nuevo presidente, los analistas de Deutsche Bank son en estos momentos “moderadamente optimistas”, y esperan:

i) Moderación en las medidas propuestas inicialmente por Donald Trump relativas a relaciones comerciales (más proteccionismo) e inmigración. El propio partido republicano podría obligar al nuevo presidente a atenuar las mismas.

ii) Más impulso fiscal, sobre todo en infraestructuras.

iii) Menos regulación, rebaja en el impuesto de sociedades (uno de los más altos del mundo), hasta niveles competitivos, fomentando la repatriación de capitales

iv) Muchas dudas sobre políticas de defensa o los acuerdos comerciales. Crítico para los inversores será la designación del Secretario de Estado y del Secretario de Defensa

En base a esta percepción, apuestan por un incremento de la renta variable americana en las carteras, y, en menor medida, por las bolsas asiáticas (las más beneficiadas por el mayor crecimiento potencial de EEUU), mientras que mantienen su posición defensiva en bolsas europeas. En renta fija, ven menos riesgos en bonos europeos, cuyas rentabilidades vienen limitada por la actuación del BCE, y mantienen su apuesta por bonos americanos con duraciones cortas (apuesta por el dólar) y por los bonos emergentes, preferiblemente en divisa local.



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