26 de noviembre de 2020

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Los mercados celebran los anuncios de las vacunas

Nos acercamos al final del año 2020, año que sin duda será recordado como el año de la gran pandemia, y de la gran crisis sanitaria y económica. No obstante, parece que finalmente vemos la luz al final del túnel. En este mes de noviembre hemos tenido noticias muy positivas sobre posibles vacunas contra la Covid-19. Primero fue la Pfizer/BioNTech, luego la de Moderna y finalmente la de AstraZeneca, todas ellas con eficacia superior al 90% en fase 3 y a la esperar de aprobación por parte de las autoridades sanitarias.

Estas buenas noticias no implican, sin embargo, que hayamos dejado atrás la crisis. Todavía el número de contagios es muy elevado, sobre todo en EEUU, y aunque las fuertes restricciones implementadas en los distintos países europeos parecen estar dando su fruto, persiste el riesgo de un nuevo rebrote si se cometen los mismos errores que en el pasado.

La economía se recuperará en 2021.

El año 2020 se cerrará en negativo prácticamente en todos los países desarrollados. Sólo China, de hecho, gracias a su mejor situación sanitaria, conseguirá, de acuerdo con las previsiones de nuestros analistas, finalizar el año con un crecimiento positivo (del 2,2%). Las cifras del conjunto del año serán, pese a todo, menos negativas en todo el mundo de lo que se esperaba hace unos meses, en gran parte gracias a la sorpresa positiva en las cifras de crecimiento del tercer trimestre (en España por ejemplo la economía repuntó un 16,7% trimestral en dicha fecha). Aunque las nuevas restricciones harán que en este último trimestre del año se vuelva de nuevo a terreno negativo (dependerá mucho de lo que ocurra en Navidad), la economía europea podría cerrar el 2020 con un crecimiento medio del  -8,5% y la española, del -12%. Mejor comportamiento se espera para la economía de EEUU, gracias a que la actividad no se ha visto paralizada en gran medida al imponer menores restricciones (2020: -4,4%).

El año 2021 será, según analistas y organismos internacionales, el año de la recuperación. Aunque se tardarán años en conseguir la inmunidad comunitaria, la llegada de las vacunas y el mantenimiento de las medidas de expansión monetarias y fiscales permite augurar un rebote de la actividad en todo el mundo. Se tardará mucho tiempo, no obstante, en alcanzar los niveles de riqueza pre-Covid. En el caso de EEUU, dichos niveles se podrían alcanzar a finales de 2021, en Europa, a finales de 2022, y en España, no será hasta 2023. 

Previsiones económicas:


*: Consenso de Bloomberg, datos a 18 de noviembre.

La recuperación sólo será posible si se mantienen las expansivas.

A diferencia de lo que ocurrió tras la crisis financiera de hace 10 años, en esta recesión derivada del Covid-19 la política monetaria será una condición necesaria, pero no suficiente, para la recuperación. Es momento de política fiscal, no sólo vía las medidas actuales centradas en paliar los costes de la recesión (ERTES, préstamos ICO, apoyo a autónomos, …) sino con medidas para sentar las bases del nuevo crecimiento. En EEUU, se espera que la administración Biden apruebe en poco tiempo un nuevo paquete fiscal (cuya dimensión dependerá de lo que ocurra finalmente con los dos últimos escaños del Senado, que se decidirán el día 5 de enero). Y en Europa, el fondo de reconstrucción es la clave, y aunque es cierto que están apareciendo problemas para la aprobación final del mismo por parte de Hungría y Polonia, se espera que finalmente se alcance un acuerdo que permita su puesta en marcha a partir del segundo semestre de 2021.

Por su parte los bancos centrales serán claves para permitir la financiación de la creciente deuda de los Estados (que superará con creces el 100% del PIB en los principales países europeos). Se espera que el BCE amplíe su programa de compra de deuda para la pandemia en 500.000 millones de euros en la reunión de diciembre (hasta 1.85 bn. de euros) y prolongue el mismo hasta diciembre de 2021. En cuanto a la Fed, podría anunciar también más medidas, aunque probablemente esperará hasta 2021, pendiente de la evolución económica y sanitaria (en EEUU las primeras vacunaciones empezarán a mediados de diciembre). El hecho de que Biden haya designado a Janet Yellen, anterior presidenta de la Fed, como Secretaria del Tesoro, augura muy buenas relaciones entre su gobierno y la autoridad monetaria presidida actualmente por Jerome Powell.

Optimismo moderado en los mercados para 2021

El mes de noviembre está siendo extraordinario, con un rally de navidad que parece haberse adelantado en este extraño 2020. Se anuncian vacunas, se reducen los contagios, Trump reconoce a regañadientes su derrota y Biden da los primeros pasos en su gobierno, con promesas de ayudas fiscales y la noticia positiva de la denominación de Janet Yellen como Secretaria del Tesoro. Muchas noticias positivas que han devuelto el optimismo a los inversores.

A corto plazo, no obstante, esperamos mayores niveles de volatilidad. Las vacunas suponen la luz al final del túnel, pero de momento, las noticias económicas y empresariales van a seguir siendo negativas. Clave para la evolución de la bolsa americana a corto plazo será el resultado final de las elecciones al Senado. Actualmente el balance se 50-48 a favor del partido republicano, con dos escaños pendientes (los correspondientes al estado de Georgia). El escenario base de la mayor parte de los analistas es que al menos uno de dichos escaños caerá del lado republicano, confirmando su mayoría, lo que es considerado como positivo porque limitaría las medidas más impopulares anunciadas por Biden en su campaña (por ejemplo, las subidas de impuestos). Si los dos escaños caen del lado demócrata, entonces tendríamos un empate 50-50 con el voto decisivo de la vicepresidenta (demócrata), algo que puede sentar negativamente. En cuanto a Europa, en las próximas semanas hay dos factores políticos clave: el Brexit y la aprobación del Fondo de Reconstrucción europeo, lo que también puede generar volatilidad.

A medio plazo, sin embargo, la visión del mercado americano, y en general de las bolsas mundiales, es favorable. Nuestro objetivo del S&P 500 para diciembre de 2021 es de 3.800. Los tipos de interés más bajos y la falta de alternativas deberían seguir creando un entorno propicio para mantener múltiplos y valoraciones más altos a pesar de la persistente incertidumbre económica que rodea a la recuperación de la rentabilidad empresarial. En cuanto a Europa, el objetivo a diciembre de 2021 para el Eurostoxx 50 es de 3500, ya que es probable que un mayor estímulo fiscal respalde la recuperación económica de la región durante los próximos 12 meses, pero una composición sectorial menos favorable (más cíclicos, menos tecnología y sanidad, que son los sectores por los que seguimos apostando) hace que esperemos menos revalorizaciones frente a EE. UU.

La región favorita en renta variable (y también en renta fija), es Asia, y en particular China. Este país se beneficia de ser "el primero en entrar, el primero en salir" de la pandemia y la región en general se beneficia de su mayor contenido tecnológico.

En cuanto a la renta fija, las rentabilidades de los bonos refugio seguirán siendo muy bajas o negativas, lo que reduce su atractivo (sólo apostaríamos por deuda de países periféricos, como España o Italia). En renta fija corporativa Grado de Inversión, las primas de riesgo se seguirán estrechando gracias al apoyo de los programas de compra de deuda de los bancos centrales y a la recuperación económica. Esto último implica también un menor riesgo de impago en el caso de los bonos High Yield. De nuevo esto deja como el activo más atractivo a los bonos emergentes asiáticos, aunque en divisa fuerte (menor riesgo).

En cuanto al dólar, se mantiene la previsión de 1,15 para el EUR USD a un año vista. En un año volátil, tendrá a su favor su carácter refugio y el diferencial de crecimiento favorable para EEUU, no obstante, el margen de apreciación es limitado en un escenario de recuperación económica mundial.

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